股價跌落 成本上漲 流動性負債高企

　　供圖/CFP

　　實施擴張戰(zhàn)略的企業(yè)通常會取得超過社會平均利潤率的利潤水平，同時也要比同類型企業(yè)擁有更高的市場占有率。但不得不說，若無強大的資金流和順應市場的商業(yè)模式支撐，盲目的瘋狂擴張，會對企業(yè)造成更大的傷害。

　　現(xiàn)金流堪憂 股價跌近一半

　　于2008年上市的集防水材料研發(fā)、制造、銷售及施工服務為一體的東方雨虹，一度取得了不錯的業(yè)績。公司的營業(yè)收入由2008年的7.12億元上升到2017年的103億元，增長將近14倍;扣除非經(jīng)常損益后利潤更是增長了近28倍。

　　即便如此，早在去年東方雨虹的年報中就曾顯示，公司的非籌資性現(xiàn)金凈流量與流動負債和負債總額的比率分別為-24.2%和-18.4%。簡單來說，便是公司的發(fā)展極度依賴籌資活動，單純的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額已經(jīng)不足以覆蓋公司帶息債務產(chǎn)生的利息。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年一季度公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額在進一步惡化，較上期減少了499.35%;此外一季報還顯示，公司的流動性負債已達44.2億元。截至2018年6月底，公司流動性負債較高為68.59億元。整體的資產(chǎn)負債率上升，杠桿較高，財務風險較大。對此，有業(yè)內(nèi)人士表示，如果東方雨虹不能盡快改變經(jīng)營現(xiàn)金流凈額失血的情況，一旦出現(xiàn)融資不順的情況，公司或將面對資金鏈斷裂的財務風險。而據(jù)東方雨虹發(fā)布的今年上半年業(yè)績，下半年毛利率壓力仍存。

　　在股市上，東方雨虹近期表現(xiàn)欠佳。其近期的平均成本為13.48元，股價在成本下方運行。有股評分析師認為，“東方雨虹目前處于空頭行情中，并且有加速下跌的趨勢。已發(fā)現(xiàn)中線賣出信號。該股資金方面呈流出狀態(tài)，投資者應謹慎投資。”數(shù)據(jù)顯示，東方雨虹股價一年的跌幅高達42.05%，幾近腰斬。同時，這一跌幅也遠遠高于深證成指一年期29.69%的平均跌幅。

　　多重不利因素致資金鏈承壓

　　營收利潤雖然一度高速增長，但為何在此背景下，資金鏈卻顯得捉襟見肘?

　　對于防水企業(yè)來說，由于集中度較低，因此企業(yè)對上下游的議價能力并不高。近年來，原材料價格上漲，致使企業(yè)的收入增速、毛利率、現(xiàn)金流等均承受了相當大的壓力。

　　進入2018年，原材料價格持續(xù)走高，導致企業(yè)生產(chǎn)成本居高不下。6月之后，由于石油、瀝青等上游原材料價格飆升，東方雨虹等多家防水企業(yè)開始紛紛將全線產(chǎn)品的價格進行上調(diào)。從上游來說，東方雨虹旗下產(chǎn)品所需原材料占公司營業(yè)成本的比重相當高，因而生產(chǎn)成本波動較大，且公司自身也較難通過拓展上游產(chǎn)業(yè)來控制成本的大幅波動，因此從分季度來看，公司毛利率經(jīng)常呈現(xiàn)明顯的波動。一旦原材料價格持續(xù)增長，就會持續(xù)擠壓公司的毛利空間，給公司帶來壓力。

　　除原材料因素影響，下游客戶對公司資金的占用也是導致其出現(xiàn)資金鏈問題的重要原因之一。東方雨虹董事長秘書譚文彬曾在2017年年度業(yè)績說明會上表示，在企業(yè)的收入中，地產(chǎn)客戶、基建客戶、零售類的占比大致為5:3.5:1.5。客戶會隨著工程進度付款，或者待工程完成后一次性付款，這種合作形式必然會產(chǎn)生賬期。

　　而近年來，由于地產(chǎn)市場的集中度持續(xù)提升，使得下游地產(chǎn)公司的話語權進一步加強，下游房企占用上游公司資金的情況持續(xù)加重。據(jù)了解，目前地產(chǎn)公司已經(jīng)開始出現(xiàn)了應付款周期拉長的現(xiàn)象。

　　總的來說，東方雨虹所運行的商業(yè)模式，一開始便決定了其收入會大量依靠應收賬款掛賬實現(xiàn)，而考慮到未來房企資金或將吃緊的影響，短期內(nèi)想要改善資金被大量占用的情況，是有一定難度的。

　　巨額投資被指激進“蒙眼狂奔”

　　雖然有業(yè)內(nèi)人士預測，下半年在經(jīng)濟穩(wěn)增長的基調(diào)下，東方雨虹的資金面有望邊際改善，但東方雨虹似乎完全沒有意識到自身現(xiàn)金流情況已經(jīng)岌岌可危。仍舊從2017年底開始發(fā)布大量巨額投資計劃。據(jù)不完全統(tǒng)計，這些巨額投資合計金額高達154億人民幣。實際上，目前東方雨虹賬面上的現(xiàn)金和“造血能力”根本不足以支撐如此激進的擴張。

　　“東方雨虹大量資金正在被下游客戶占用，利潤并不能快速轉化為實際的現(xiàn)金流。”一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士表示，去年東方雨虹激進的擴張令公司利潤和現(xiàn)金流的背離變得更加嚴重。

　　據(jù)了解，2017年東方雨虹雖然實現(xiàn)扣非凈利潤11億左右，但經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額不過2000萬左右，可以自由支配的自由現(xiàn)金流則為負13億。

　　在宏觀經(jīng)濟的大背景下，市場所追求的是確定的收入和實實在在的現(xiàn)金流。東方雨虹這種資金鏈繃緊的擴張模式，使得公司只能在順周期的情況下得到較好發(fā)展，而一旦融資不暢，或下游需求出現(xiàn)波動時，公司的資本開支和擴張需求就將不再被滿足，企業(yè)也將即刻暴露在財務風險之中。

　　近期，考慮原材料上漲及地產(chǎn)造成壓力，國泰君安下調(diào)了2018年-2020年東方雨虹每股盈余預測值。中金公司也下調(diào)了東方雨虹的股價估值，實際下調(diào)幅度34%。并將2018、2019年每股盈余預測值分別下調(diào)8.5%、18.7%。